Hisse Senedi Değerlemede Yüzde 1'lik Hata Ne Kadara Mal Olur? Duyarlılık Analizi ile Farkı Bul
Geçen ay bir müvekkilimle oturmuştuk, Koç Holding hissesine yatırım yapmak istiyordu. "Hocam" dedi, "internette gördüğüm analizde hedef fiyat 180 TL, başka yerde 165 TL diyor. Bu kadar fark nereden geliyor?" İşte o an anladım ki bu konuyu tekrar detayıyla anlatmam gerekiyor.
Piyasalarda uzun yıllardır gözlemlediğim bir şey var - insanlar hisse değerlemesini çok basit sanıyor. Halbuki küçük bir varsayım hatası, yatırımcıyı binlerce lira zarara sokabiliyor. Tabii ki kesin bir formül yok ama deneyimlerime dayanarak söylüyorum: değerlemede %1'lik bir hata bile portföyünüzü ciddi şekilde etkileyebilir.
Duyarlılık Analizi Nedir? (Benim Tanımımla)
Yani şöyle düşünün - hisse senedi değerlemesi yaparken onlarca varsayım yapıyorsunuz. Büyüme oranı, iskonto oranı, kar marjı... Bu varsayımlardan birinde küçük bir değişiklik yaptığınızda ne oluyor? İşte bunu ölçen araç duyarlılık analizi.
Müşterilerimle çalışırken sık karşılaştığım durum şu: "Hocam ben %12 büyüme varsaydım, %11 olsa ne değişir?" Çoğunuz şaşırırsınız ama bazen o %1'lik fark, hisse fiyatını %15-20 değiştirebiliyor!
💡 Kişisel Tecrübeden: Garanti Bankası Örneği
2019'da bir müşterim Garanti Bankası için değerleme yapmıştı. ROE varsayımını %15 yerine %14 alınca hedef fiyat 32 TL'den 28 TL'ye düştü. Yani sadece %1'lik ROE farkı, %12.5'lik fiyat farkı yarattı. (Tabii o dönemki piyasa koşullarında)
Hangi Parametreler En Hassas? İşte Listesi
On yıllık tecrübemde gözlemlediğim en kritik parametreler şunlar (önem sırasına göre):
1. İskonto Oranı (WACC)
En hassas parametre bu. %0.5'lik değişim bile fiyatı %10-15 değiştirebiliyor. Hele Türkiye'de faiz volatilitesi yüksek olunca...
2. Terminal Büyüme Oranı
DCF modelinde sonsuza kadar büyüme varsayımı. %1'lik fark burada çok büyük etki yaratıyor.
3. Kar Marjı Tahminleri
Özellikle döngüsel sektörlerde kritik. Bir yanlış tahmin, tüm modeli bozabiliyor.
Gerçek Hesaplamalar: Türk Hisse Örnekleri
Şimdi işin matematiğine girelim. (Ama korkmayın, çok karmaşık yapmayacağım)
Örnek Senaryo: THYAO (Türk Hava Yolları)
Diyelim ki DCF modelinizde şu varsayımlar var:
- • WACC: %12
- • Terminal büyüme: %3
- • 2024 gelir büyümesi: %25
Bu varsayımlarla hedef fiyatınız 150 TL çıktı diyelim. Şimdi duyarlılık analizini yapalım:
| Parametre | Orijinal | +1% Değişim | Fiyat Etkisi |
|---|---|---|---|
| WACC | %12 | %13 | 132 TL (-12%) |
| Terminal Büyüme | %3 | %4 | 168 TL (+12%) |
| Gelir Büyümesi | %25 | %26 | 156 TL (+4%) |
Görüyorsunuz değil mi? En küçük değişiklikler bile büyük farklar yaratıyor. Özellikle WACC ve terminal büyüme oranı çok hassas.
Peki Bu Hataları Nasıl Minimize Ederiz?
İşte benim yıllar içinde geliştirdiğim yöntemler (hepsi deneyimlerime dayalı):
Çoklu Senaryo Yaklaşımı
Tek bir değerleme yapmak yerine üç senaryo hazırlıyorum: iyimser, taban ve kötümser. Mesela BIST 100 şirketleri için şöyle:
İyimser Senaryo
WACC: %10, Büyüme: %20
Taban Senaryo
WACC: %12, Büyüme: %15
Kötümser Senaryo
WACC: %14, Büyüme: %10
Benchmarking (Kıyaslama)
Her zaman sektör ortalamalarına bakıyorum. Mesela bankacılık sektörü için ROE ortalaması %12 ise, tek bir banka için %18 varsaymam mantıklı değil. (Tabii istisnai durumlar hariç)
Burda da dikkat edilmesi gereken nokta şu: Türkiye'deki şirketlerin verileri bazen yanıltıcı olabiliyor. O yüzden mümkün olduğunca uluslararası benzerlerle de karşılaştırıyorum.
Monte Carlo Simülasyonu: İleri Seviye Çözüm
Bu biraz daha teknik ama çok işe yarıyor. Basitçe anlatmak gerekirse: binlerce farklı senaryo çalıştırıp, olasılık dağılımı elde ediyorsunuz.
Pratik Uygulama Örneği:
ASELS hissesi için Monte Carlo simülasyonu çalıştırmıştım. Sonuç: %68 olasılıkla hisse fiyatı 25-35 TL arasında çıktı. Bu, tek nokta tahmini yerine aralık vermesi açısından çok faydalıydı.
Türk Piyasasında Özel Durumlar
Türkiye'de değerleme yaparken bazı ek faktörler var (bunları genelde göz ardı ediyorlar):
Kur riski: Özellikle ihracatçı şirketlerde TL'nin değer kaybetmesi varsayımları alt üst edebiliyor.
Faiz volatilitesi: CB faiz kararları WACC hesabını sürekli değiştiriyor.
Politik risk primi: Bu parametre çoğu modelde eksik kalıyor ama çok önemli.
Kişisel görüşüm şu şekilde: Türk hisseleri için klasik DCF modellerinin yanında, ek risk primleri mutlaka eklenmeli.
Sonuç: Küçük Hatalar, Büyük Zararlar
Yılların tecrübesiyle söylüyorum: hisse değerlemesinde mükemmellik arayışına girmeyin. Bunun yerine hatalarınızı minimize etmeye odaklanın.
%1'lik hata büyük görünmeyebilir ama portföy değeriniz 100 bin TL ise, bu hata size 10-15 bin TL'ye mal olabilir. İşte bu yüzden duyarlılık analizi çok kritik.
Benim tavsiyem: Her değerleme çalışmanızda mutlaka duyarlılık analizi yapın. En hassas 3-4 parametreyi belirleyin ve bunlar için farklı senaryolar hazırlayın. Bu sizin yatırım kararlarınızı çok daha bilinçli hale getirecek.
Sıkça Sorulan Sorular
Duyarlılık analizi için hangi programları kullanabilirim?
Excel'in Veri Tablosu özelliği başlangıç için yeterli. İleri seviye için Python'da pandas kütüphanesi veya R kullanabilirsiniz. Ben genelde Excel + VBA kombinasyonu kullanıyorum, pratik çözümler için.
Hangi parametrelerin duyarlılığını test etmeliyim?
WACC, terminal büyüme oranı ve kar marjları mutlaka olmalı. Bunun yanında sektöre özel parametreler de var - bankalar için ROE, teknoloji şirketleri için kullanıcı büyümesi gibi.
Türk hisseleri için özel dikkat etmem gereken durumlar var mı?
Kesinlikle! Kur riski, faiz volatilitesi ve politik risk primleri Türkiye'de çok daha kritik. Bu parametrelerin duyarlılığını da mutlaka test edin. Ayrıca enflasyon etkisini de göz ardı etmeyin.
Monte Carlo simülasyonu çok karmaşık geldi, basit alternatifi var mı?
Tabii ki! En basiti üç senaryo yaklaşımı: iyimser, normal ve kötümser. Her senaryo için ayrı değerleme yapın, sonra ortalamasını alın. Bu bile çok büyük fark yaratır.
Duyarlılık analizi sonuçlarını nasıl yorumlamalıyım?
En hassas parametreleri belirlemiş olursunuz. Bu parametrelerin gerçekleşme olasılığını ve güven aralığınızı göz önünde bulundurarak yatırım kararı verin. Eğer çok hassas bir parametre varsa, o konuda daha dikkatli araştırma yapın.
Bu analizi ne sıklıkla tekrarlamalıyım?
Piyasa koşulları değiştiğinde mutlaka tekrar edin. Türkiye'de faiz kararları, kur hareketleri veya önemli ekonomik veriler açıklandığında da güncellemenizi tavsiye ederim. En azından çeyreklik olarak kontrol edin.
